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2008年全球金融危机爆发前持续多年的国际贸易不均衡被西方经济学界和政界普遍认为是这场危机产生的根本原因，而国际贸易不均衡则被认为主要源于人民币汇率的严重低估，但在《从西潮到东风》一书中，享有国际声誉的经济学家林毅夫却发出了振聋发聩的声音——危机发生的根源绝不在中国的汇率政策。
在这本书中，林毅夫还认为，发展中国家广为接受的现代化理论源于西方社会的经验，这样的理论经常与发展中国家的现实相背离，简单照搬西方的理论，容易产生“淮南为橘、淮北为枳”，甚至是“好心干坏事”的结果。发展中国家的学者有必要根据自己的社会现实创造性地提出理论来指导其现代化的实践。
作者还对解决欧洲债务危机、恢复全球经济增长、构建新的国际货币体系等热点问题进行了鞭辟入里的分析。
可以说，这部作品是引领发展中国家或中国学者独立思考全球经济问题的开拓性作品。阅读此书的读者也一定会有一种醍醐灌顶的感受――“西潮”并非皆是真理，“东风”亦可贡献于西方的发展。
林毅夫，北京大学国家发展研究院教授、名誉院长。1994 年创立北京大学中国经济研究中心（现北京大学国家发展研究院），并担任主任一职。2008 年被任命为世界银行首席经济学家兼负责发展经济学的高级副行长，成为担此要职的发展中国家第一人。2012 年在世界银行的任期届满，返回北大，继续教学研究工作。
林毅夫现任全国人大代表、全国工商业联合会副主席，曾任全国政协委员、全国政协经济委员会副主任。在国内外多个有关发展政策、农业、减贫的委员会、领导小组兼职。
林毅夫于1986 年获得美国芝加哥大学经济学博士学位，荣膺英国科学院外籍院士、第三世界科学院院士，并获得法国奥佛涅大学、美国福特汉姆大学、英国诺丁汉大学、香港城市大学、英国伦敦经济学院和香港科技大学的荣誉博士学位。
对国际经济发展的一统解释越来越难以描述如今的多样化和多极化世界。本书试图像邓小平倡导的那样“解放思想，实事求是”，提出一个观点，而对那些习惯于从西方视角看问题的人来说，这个观点可能是有新意的。本书还将分析经济发展问题与经济危机的根源，并提出走向发展和实现全球稳定的共赢的解决方案。
2008年秋，“大萧条”之后最严重的全球金融和经济危机的爆发震惊了世界。如果不能正确理解本轮大衰退的根源及其可能的演化趋势，我们就难以采取合适的政策措施，以防止大衰退的再度爆发。目前对于危机的通常解释并不符合经验事实。假如学者和政策制定者们能洞悉问题的真正原因并采取迅速且有效的行动，本轮危机原本是可以避免或者减轻的。
2008~2009年的全球危机是由哪些因素所致
本轮危机发端于美国房地产泡沫破灭后出现的金融体系崩溃。人们普遍认为，危机之前出现了经常账户失衡状况的急剧恶化，这是危机的起因。很多人相信，全球失衡源自东亚各经济体在1998年危机后作为自保而采取的出口导向战略和外汇储备积累，以及中国对人民币汇率的低估。该观点继而推论：全球失衡以及这些国家用超额外汇储备购买美国国债，才导致美国出现廉价信贷和房地产泡沫。
全球失衡并非起源于东亚
以上解释虽然初看上去言之成理，但有若干令人质疑之处。东亚各经济体实施出口导向的类似发展战略已有半个多世纪，但只是在本轮危机前的十年，它们的贸易顺差才大幅飙升。假如东亚国家的自保政策和中国的汇率低估政策是全球失衡的起因，与东亚各经济体存在竞争的其他国家应该出现贸易顺差和外汇储备的减少。然而在危机爆发前的十年中，其他经济体的贸易顺差实际上也在增加，并导致东亚各经济体在美国贸易逆差中所贡献的比重从20世纪90年代的51%下降到21世纪前十年的38%。除美国外，其他所有国家的贸易顺差和外汇储备几乎都在增长，全球外汇储备从2001年的1万亿美元增加到2007年的7万亿美元。所有国家的外汇储备同时增加，唯一的解释只能是储备货币的发行国（主要是美国）扩大储备货币的供给。
对上述现象我有不同的看法：美国从20世纪80年代开始的金融监管放松所带来的高杠杆率，加上2001年互联网泡沫破灭后执行的低利率政策，共同导致了21世纪前十年的流动性剧增和房地产泡沫现象。房地产泡沫以及因监管放松而大量涌现的金融创新，造成了鼓励居民家庭过度消费的财富效应。这一消费热潮加上伊拉克战争和阿富汗战争形成的财政赤字，共同导致了美国的巨额贸易逆差和全球失衡。而美国能够在如此长的时间里延续极为严重的失衡，完全得益于美元是主要的国际储备货币。
美国出现的巨大流动性还导致对其他国家的大量资本外流，推动了当地的投资和股票市场的上涨和繁荣。非储备货币发行国从贸易顺差和资本流入中获得的美元不能直接进入本国市场流通，必须兑换为本国货币，形成中央银行的外汇储备。这些外汇储备接下来又回流到美国，用以购买美国国债或者投资于美国的金融市场。资本回流给人们带来的假象是：美国的低利率仿佛是由非储备货币发行国的过度外汇储备所致。在美国的房地产泡沫破灭和金融体系崩溃后，全球危机随即爆发。
金融监管放松和自由化潮流同样席卷过欧洲。欧洲各大银行纷纷在东欧和南欧建立了分支机构，利用高杠杆率推动房地产泡沫和消费繁荣。欧元区的扩张也对此推波助澜。在银行开始去杠杆化操作后，东欧和南欧的许多国家遭受严重打击，好几个国家目前仍在主权债务危机中挣扎。
或源于中国
早在2003年，就有高收入国家的学者和政策制定者指责中国是全球经济失衡加剧的罪魁祸首，但实际上，中国直到2005年后才出现巨额贸易顺差。
中国巨大的经常账户盈余主要是国内高储蓄率的反映。有关中国的高储蓄率的若干理论假说（如归因于人口老龄化以及缺乏完善的社会安全网等）都把重点放在家庭的储蓄动机上，可是这些假说并没有充足的说服力，因为中国的家庭储蓄额仅相当于国内生产总值的20%，并不比印度和其他一些国家高。中国储蓄模式的独一无二之处在于高份额的企业储蓄，其成因是传统部门的大量富余劳动力以及有利于大型国有企业的持续市场扭曲，是双轨制改革的后遗症的表现。在可贸易产业快速扩张的情况下，富余劳动力的存在抑制了工资上涨，从而推高企业利润和储蓄。企业储蓄的高企还源自大型企业获得的隐性补贴（如金融体系对大企业倾斜）、自然资源部门的低税收以及对某些产业部门的垄断缺乏监管等。
走向复苏的共赢之路
当前，全世界关注的焦点是欧元区国家能否推出足够的稳定计划救助陷入债务危机的南欧国家，以及这些国家能否推动结构性改革提高自身的竞争力。如果不能开展结构性改革，稳定措施只能起到暂缓作用，问题仍将不可避免地再度爆发，而且更加严峻。
结构性改革的挑战
不过，改革面临挑战：结构性改革是紧缩性质的，至少在短期内可能进一步恶化已经遭受危机冲击的就业、经济增长和财政收入形势，带来灾难性的社会和政治后果。这就意味着，结构性改革在许多国家不具备政治上的可行性。即使结构性改革得以实施，也不见得会缩小财政赤字。因为随着经济增长速度放缓，失业人口会增多，财政收入会减少，而政府的社会性支出相应会增加。市场对于公共债务的增加会有消极反应，尤其是对那些推行改革的非储备货币发行国，或者没有独立货币政策（如欧元区国家）、不能将公共债务货币化的国家。
为抵消结构性改革的紧缩效应，国际货币基金组织的标准建议一直是：通过货币贬值扩大出口需求。对一个小经济体而言，如果全球经济运行良好，这样的政策建议或许是可行的。但对当前的南欧各国而言，货币贬值并不是一个可行的选项。虽然就欧元区国家整体而言在理论上还有可能，但是任何推动欧元区国家整体货币贬值、给结构性改革创造空间的行动都可能触发货币战争和各国货币的竞相贬值，因为日本、美国和其他许多国家也同样受到高失业率与结构性问题的困扰。
但假如没有结构性改革，深受债务问题困扰的南欧国家就需要持续不断的、规模越来越大的救助计划，这些支出不可避免地会被欧洲中央银行货币化。假如日本和美国不能推动自身的结构性改革，它们会继续目前的宽松货币政策，保持低利率来扶持金融体系和负债家庭，降低扩大和支付公共债务的成本。由此导致的可能后果是，欧元区、日本和美国都将陷入漫长的低增长、高风险和金融投资低回报的“新常态”（New Normal）。低利率也将鼓励短期投机资本进入国际大宗商品市场，导致价格的剧烈波动，或者进入新兴经济体，引发资产泡沫和汇率升值，并给宏观经济调控制造困难。
“超越凯恩斯主义”：对基础设施的全球投资
为避免上述悲惨结局，高收入国家必须通过刺激需求为结构性改革创造空间。由于几乎所有高收入国家的住房存量以及建筑业和制造业产能都存在过剩，公共债务或私人债务的重组和财政紧缩不应该成为优先的政策选项。相反，各国应该通过投资创造对建筑业和资本货物的需求并重建消费者信心，以实现可持续的就业创造和经济增长。
为避免像日本在1991年后的“失去的二十年”那样出现公共债务的迅速膨胀，反周期的财政支出措施应该采取“超越凯恩斯主义”的实施办法，就像我在全球危机爆发之初所提出的建议。这样的财政政策应该具有主动性和反周期的特点，重点放在能促进当前就业和提高未来生产率的项目上，尤其是基础设施、绿色产业和教育等项目。货币政策应该适应财政的要求。由此带来的未来经济增长加速和政府收入增加可以用来偿付今天发生的成本，所以这些政策不会给未来的人们增加税收负担。
在高收入国家，能促进生产率提高的国内投资机会非常有限，似乎也不足以将它们拉出经济危机。但在发展中国家，能促进生产率提高的基础设施投资则大有空间。在今天这个相互紧密联结的世界上，发展中国家的投资会给高收入国家带来出口需求，产生类似于货币贬值的效应。然而除了少数新兴市场经济体外，大多数发展中国家都受到财政状况孱弱或外汇储备稀缺的限制，需要外来投资的帮助。因此，“超越凯恩斯主义”的第二个启示是：发达国家应该创造条件支持对发展中国家的投资，从而实现双赢。
今天的世界需要新的“马歇尔计划”促进全球范围对基础设施的投资，以打破发展中国家的经济增长瓶颈，并给高收入国家的结构性改革提供空间。20国集团不应该简单地借助国际货币基金组织的紧急融资和其他救助计划，为那些陷入主权债务危机的国家四处灭火，而应该给各家多边开发银行（包括世界银行和区域性开发银行）提供同等资金，因为这些银行有能力设计和实施基础设施投资项目。这些投资资金可以来自储备货币发行国和外汇储备富余的国家。在如今的全球经济环境下，基础设施项目对私营部门的资金（包括养老基金和主权财富基金）而言是优质投资项目。多边开发银行和各国政府除了在项目的选择、设计以及吸引私人投资者方面发挥积极作用外，还可以通过创新协议撬动私人基金。全球范围的此类基础设施投资对发达国家和发展中国家而言，从短期和长期而言，都是共赢的策略。
落后国家如何实现追赶：雁行模式和领头龙模式
发展中国家必须在未来数十年取得强劲增长，对它们的基础设施投资的全球协同行动才能真正发挥作用。但是在当前这个不确定的、紧张的世界经济环境下，发展中国家是否有实现增长的空间？如果有，它们又如何才能抓住机遇、持续增长？
低收入和中等收入增长陷阱
在工业革命前，全球人均收入水平的分布非常平均--最富裕的国家仅比最贫穷的国家高出数倍而已。但接下来，人均收入水平开始两极分化，少数西方工业化国家经济起飞，继而决定了全球经济和政治秩序。到2000年，七国集团在全球国内生产总值中的份额按市场汇率计算占据约2/3，按购买力平价计算也接近1/2。
自2000年后，多极化世界开始崛起，中国和其他一些发展中大国在当前的世界危机中扮演着促进全球经济增长和复苏的角色。不过，仅有少数东亚经济体成功实现了从低收入农业经济体向中等收入新兴工业化经济体的转变，并向高收入发达工业经济体演进。在1950~2008年，仅有28个经济体的人均收入水平与美国的差距缩小了10%以上，其中仅有12个不属于西欧国家或者出产石油或钻石的小国。全球其他150多个国家都陷入了低收入或中等收入陷阱。
因此，目前的多极化增长世界不过是少数几个人口众多的中等收入国家进入快速增长的结果。这些新的增长极国家能否避免中等收入陷阱，其他发展中国家能否维持快速增长，对于全球经济复苏和全球基础设施建设项目的可行性而言至关重要。世界发展所面临的主要挑战依然是减贫、实现千年发展目标，以及缩小中低收入国家与高收入国家在收入水平和其他人类发展指标上的差距。
有缺陷的发展理论
发展中国家数十年来一直在试图追赶高收入的工业化国家。早期的主流发展理论给政府的建议是进口替代战略，通过政府干预克服市场失灵，以建立和发达国家同样的重工业体系为目标，加快工业化速度。这一早期的发展理论可以被称为“发展经济学1.0版本”，遵循该战略的国家在初期取得了部分投资拉动的成效，但很快遭遇不断的危机和停滞。于是，主流发展理论转向了“华盛顿共识”所概括的新自由主义。对治理和商业环境的改革旨在把高收入工业化国家的理想市场制度移植到发展中国家。这一政策处方可以被称为“发展经济学2.0版本”，但实施结果却是发展中国家的经济增长又陷入数十年的迷失。
为改变发展中国家贫困现象的持续，世界各发展机构越来越多地把援助重点转向教育和健康项目，将其视为重要的人道主义议题。由于这些人类发展项目没有达到预期的提高文化和健康水平的目标，发展研究开始强调通过随机控制实验改进项目的服务供给。该趋势可以被称为“发展经济学2.5版本”。例如，北非国家近来在教育领域取得了积极进步，但在经济增长和就业机会创造上陷入停滞，使这条道路的可行性也遭到质疑。
在第二次世界大战之后实现工业化和迅速增长的少数发展中经济体（大多数在东亚）采取的是出口导向型发展战略，而非过去流行的进口替代战略。成功实现从计划经济向市场经济转轨并保持稳定和快速增长的中国、毛里求斯和越南采取了渐进式双轨制策略，而非“华盛顿共识”推荐的休克疗法。这些国家一方面保护传统优先部门的企业，另一方面放开对其他产业的进入限制，但它们在治理指标上的表现往往并不理想。这些取得成功的发展中国家在教育、医疗、减贫以及其他人类发展指标上实现了巨大进步，没有一个采用随机控制实验的办法来制定社会和经济发展项目。
更好的道路：符合比较优势的工业化策略
历史的教训何在？我们需要对经济发展理论和政策进行反思。西方国家和世界其他国家收入差距的快速拉大是它们的人均收入水平迅速提高的结果，反映了工业革命所带来的产业和技术的加速结构性变化。少数非石油或钻石出产国也经历了类似的结构性变化，缩小了与美国的收入差距。现代经济发展是持续的结构变化过程，包括技术、产业和制度等。
有关发展的理论思考过去一直关注发达国家具备哪些条件而发展中国家不具备（如资本密集型产业），或者关注发达国家在哪些领域做得较好而发展中国家没能做好（如“华盛顿共识”涉及的政策和治理），或者关注那些对发展中国家的结构性变化没有直接作用但高收入国家非常看重的人道意义的领域（如健康和教育等）。发展理论和发展项目从过去的分析结构变化的决定因素转向促成这些政策、治理和人道主义项目的实现，显得矫枉过正。发展经济学还是应该立足于亚当？斯密的国民财富的“性质和原因的研究”，细致地观察经济发展过程的结构性变化，这些才是现代经济增长的本质。我的建议是向“发展经济学3.0版本”前进，重点关注发展中国家现在拥有什么（也就是它们的要素禀赋）以及在这些要素禀赋上能做好什么（也就是比较优势）所能做好的产业，从而让它们可以启动快速结构性变化的进程。
在全球化时代，一个国家的最优产业结构（其含义是，该国的所有产业都符合本国的比较优势并在国内外市场具备竞争力）是由特定时期的要素禀赋结构内生决定的。实现这样的最优产业结构，需要有运行良好的市场，以便企业在选择业务和技术的时候能顺应本国的比较优势。如果企业能进行这样的选择，整个经济就会有竞争力，使得资本可以尽快积累，该经济体的资源结构和比较优势将逐步发生变化，而产业结构也可以随之转向资本密集度更高的类型。产业结构的改变要求对基础设施的软硬件进行升级，减少交易成本。升级会涉及外部性和协调问题，企业在各自的决策中不能将这些成本内部化，因此又需要政府的积极参与。
东亚和西欧发展较为成功的经济体在快速工业化和缩小与领先国家的收入差距时，采取了雁行模式（flying-geese pattern）。在美国和西欧国家的工业化阶段，英国扮演领头雁，德国、法国和美国是追随者。18世纪以来，不同的追随者认真学习各自的领头国家，模仿雁行模式，重点发展那些在与自己的要素禀赋类似的先进国家增长迅速的产业，从而缩小差距。第二次世界大战以后，许多发展中国家的经济失败则是因为它们进行了违反比较优势的进口替代战略的错误尝试。这一战略不但妨碍它们在自身具有比较优势的领域发挥后发优势，而且通过扭曲和寻租行为保护优先产业部门的低效率企业。“华盛顿共识”所主张的私有化和金融部门自由化等改革的失败则是因为，这些改革忽略了扭曲的内生性和依靠政府促进产业升级的必要性。
中国在1979年以前采取的也是不符合比较优势的发展策略，效果有限，而在1979年采取双轨制转轨策略后，业绩显著改善。其他采取类似转轨策略的国家也同样表现不错。现在，随着中国的富余劳动力被逐步吸纳，工资相应上涨，中国需要从劳动密集型产业向资本和技术更为密集的产业转型。鉴于中国的巨大规模会给依然处于劳动密集型工业化发展阶段的低收入发展中国家拓展巨大的发展空间，有人已经称这种新现象为“领头龙模式”（leading dragon pattern）。如果巴西、印度和印尼等中等收入大国保持目前的增长速度，其他区域的低收入国家也会获得类似的发展机遇。
如果政府给符合比较优势的私人产业活动建立有利的政策框架，撒哈拉以南非洲和东南亚贫穷国家就可以启动劳动密集型的工业化进程，在未来几十年里维持8%甚至更高的增长速度。我在世界银行设计的“增长甄别与因势利导框架”（Growth Identification and Facilitation Framework）给各国政府如何促进这方面的发展提供了具体建议。
走向勇敢的国际货币新体系
2008~2009年的全球经济和金融危机凸显了国际货币体系的主要缺陷，该体系看上去经受住了最初的冲击，但事实上非常脆弱。因为美元的储备货币地位（美国的经常账户赤字和资本外流产生了对其他国家的美元储备的供给），由美国的放松金融监管和货币政策引发的过多流动性造成的全球失衡变得规模如此之大、持续如此之久。
美元能成为主要储备货币，主要是因为一系列“善意忽略”所致。第二次世界大战之后，各工业化国家专注于重建，政策制定者对战前的“大萧条”记忆犹新，他们制定了新的制度监督国际交易，以促进国际贸易和金融的增长与稳定，这就是布雷顿森林体系。在接下来的近20年里，布雷顿森林体系维持了对黄金的固定兑换比率。但在20世纪70年代中期，国际经济重新进入了一个动荡的全球治理时期。各国制定了自己的货币和汇率体制，美元成为占统治地位的国际储备货币。
新兴的多元储备货币体系具有内在的不稳定性
当今世界正在走向更加多元化的储备货币体系，或者是随着美国在世界经济中的份额逐步下降采取渐进方式，或者是通过突然性的冲击方式，美元的核心作用预计都将消失。此时我们将遇到两大关键问题，首先，向多元化储备货币体系演进的过程将给世界货币体系和经济稳定造成何种影响？新体系是否比现有体系更加稳定？其次，是否存在其他更有利于世界经济发展的货币体系，例如，创造一种新的国际储备货币？新的国际储备货币必须让发达国家和发展中国家实现共赢，才有可能被世界接受。
推动国际货币体系改革的动力在于，现有体系与全球实体经济的发展并不协调，似乎已成为金融不稳定的一个主要根源。有经济学家认为，多元化储备货币体系可能更为稳定，因为主要储备货币之间的竞争会形成约束机制，从而解决现有国际货币体系下国家利益与全球利益之间的激励不相容问题。如果储备货币发行国从本国利益出发实施货币政策，损害了全球利益，储备货币持有国就会抛弃此种货币，转向其他储备货币。
这一观点成立的前提是，所有主要储备货币发行国都能保持健康、强劲的经济。然而更大的可能是，这些国家都存在严重的结构性缺陷。当某个储备货币发行国的这些缺陷变得非常突出的时候，会导致短期资金逃向其他储备货币，促使其他货币迅速升值（就像瑞士法郎和日元最近出现的现象）。汇率升高会影响发行国的实体经济，使它们的结构性缺陷相应恶化，导致短期资金再次外流，转向另一种储备货币。这样的结果是，由于各种货币就外汇储备和国际交易地位展开竞争，多元化储备货币体系可能会很不稳定。这对储备货币发行国和其他国家而言会是个共输的结局。
重建国际货币体系稳定性的大胆建议
假如所有国家能采用单一的超国家储备货币，稳定就可以重建，用国家货币作为储备货币所造成的国家利益与全球利益的内在冲突就可以避免。我建议用名为“纸黄金”（p-gold）的全球储备货币替代目前的国家储备货币。纸黄金应该由一个国际货币机构根据弗里德曼的k比例法则（k percent rule）来发行。各个国家的中央银行都把纸黄金作为自己的储备货币，根据固定的兑换比率发行本国货币。纸黄金将用于国际贸易和资本流动，就像美元在今天的作用。每年的纸黄金增发部分形成国际铸币税，可用于支付国际货币机构的运营成本，或投入全体国家共同赞成的全球公共品。这一体系既可以避免金本位制的致命缺陷（黄金的供给无法满足世界经济增长的需要），也可以避免国家储备货币的致命缺陷（国家利益与全球利益的内在冲突）。纸黄金体系可以对国家货币当局产生约束力，同时又能避免类似于希腊如今陷入的两难困境：无法实现本国货币贬值。
纸黄金是凯恩斯曾经提出的名为“班柯”（bancor）的国际货币的改进版。凯恩斯的建议当时未被采纳是因为各国对美元有信心，美国经济非常强大，在全球国内生产总值中的份额超过50%，占绝对统治地位，其他国家没有要求改变的充足理由。但如今，美国在全球国内生产总值中的份额仅为20%左右，而且国际货币体系动荡不安。目前的不稳定局面对储备货币发行国和非发行国都不利，类似纸黄金这样的国际货币对所有国家而言将是消除不稳定的共赢选择。
第一部分
2008~2009年
世界危机的原因何在
2008~2009年的全球金融危机带来了“大萧条”之后最严重的世界经济衰退。危机爆发于美国，金融体系在房地产泡沫破灭后崩溃。各国政府的行动避免了最糟糕的情景，但世界经济依然脆弱，高收入国家出现高失业率和大量产能过剩，欧元区国家的主权债务负担相当沉重。
经济危机的爆发出乎几乎所有人的预料。2007年4月，国际货币基金组织还确认世界经济面临的风险相当低，没有特别值得担心的问题。尽管经常账户的全球失衡数额巨大并在加剧，信心却普遍充足：对美国金融体系和政治体系以及金融监管的信心，对全球最大资本市场的信心，以及对持续发行信用的货币政策机构的信心。人们认为世界经济健康有力、全球失衡局面可以持续。很少有经济学家对美国的房地产泡沫和全球失衡的混乱前景表示慎重的忧虑。
不过仍然有个别悲观预言家，而他们的担心在2008年9月金融危机爆发后戏剧性地得到证实。20国集团采取了协调政策行动--总额达10万亿美元级别的现金注入、债务担保以及其他形式的援助，从而避免了全球性的大萧条。可是，危机的起因依然是目前激烈争论的主题。
危机爆发前出现的全球失衡的急剧扩大被广泛认为是危机的起因，但经济学家们对失衡的重要性持有不同看法。有人视其为危机的主要原因，而有人认为失衡仅仅是促进了危机的形成。
许多观察家相信，全球失衡源自东亚各经济体的出口导向战略、1998年金融危机后的外汇储备积累以及中国的汇率低估政策。这一思路继而认为，全球失衡和外汇储备剧增，导致美国出现廉价信贷和房地产泡沫。但另外一种解释是，美国自20世纪80年代后出现的金融监管放松导致杠杆率的提高，加上2001年互联网泡沫破灭后的低利率政策，共同导致了流动性的大幅增加，从而引发房地产泡沫。房地产泡沫的财富效应和金融工具创新则刺激了美国家庭的过度消费。消费膨胀加上伊拉克战争和阿富汗战争引起的财政赤字，带来了美国的巨额贸易逆差和全球失衡。而美国能够在如此长的时期内维持严重的国际收支失衡，完全是因为美元作为国际储备货币的特殊地位。
美国的流动性过多还导致资本向其他国家大量外流，促使这些国家的投资和股票市场高涨，经济增长加速。通过贸易顺差和资本流入获得的美元被各国中央银行作为外汇储备持有，转化为本国货币流出。这些储备又通过购买美国国债或对美国金融市场的投资回到美国，给人造成的假象是，美国的低利率仿佛是由非储备货币发行国的外汇储备过度增加所致。在美国房地产泡沫破灭、金融体系崩溃后，全球危机随即爆发。
早在2003年，高收入国家的许多学者和政策制定者就开始指责中国是全球失衡加剧的罪魁祸首，但中国的贸易顺差其实是在2005年后才开始大幅增加。事实上，中国的巨额经常账户盈余主要是国内高储蓄率的反映。如果学者和政策制定者能更早一些理解危机的真实原因并采取相应的行动，本轮危机原本是可以避免的。我们只有在真正搞清楚危机的根源及其演进趋势之后，才能设计出合适的政策应对以避免其再度发生。
第1章
世界经济与2008~2009年危机
世界经济在2000~2008年增长迅速，随着发达国家、新兴国家和发展中国家都取得了创纪录的高增长率，失业率和贫困率纷纷下降。快速增长的发展中经济体和新兴经济体对原材料的强劲需求推高了大宗商品价格，给资源丰富的国家带来收益。全世界都在经历一个普遍的幸福期。
发达的工业化经济体的商业周期在近年来波动幅度减小，也给人们对经济发展前景和增长可持续性带来了更多的乐观情绪（见图1-1）。经济衰退期变得更短，影响程度更低。例如，1987年美国股票市场的下挫并未导致经济衰退；1990~1991年的衰退持续时间相当短，影响程度很低；类似的是，2001年互联网泡沫破灭也只导致了温和衰退和缓慢复苏。同时，经济扩张期的持续时间变长。成功地稳定商业周期波动，进入一个低通货膨胀、高增长和温和衰退的新时代，有人把这称为“大缓和”（Great Moderation）。
商业和金融领域的监管放松以及金融工具创新也帮助建立了更为灵活、更具适应能力的经济体系，促进了“大缓和”的实现。人们认为金融资产的风险比以前更低，这促进了更多金融中介的发展，刺激了经济增长和金融创新，尤其是通过对冲基金。商业周期的波动幅度变得更小，是因为充足的全球流动性（部分反映了某些新兴市场经济体的过度储蓄），这给人们带来了“稳定是由于金融体系的结构性改革所致”的错误印象。此外，虽然全球经济增长在加速，但人们预计，全球化和自由贸易的拓展（部分归功于中国在2001年加入世贸组织的推动）以及中国和新兴市场经济体的快速增长会把通货膨胀率控制在低水平。
美国的次贷危机爆发后，经济学家们预期其他国家会出现“脱钩”（decouple）现象，这是高盛公司的吉姆？奥尼尔（Jim O‘Neil）提出的概念，并很快被其他人接受。脱钩的概念意味着，巴西、中国、印度和俄罗斯的经济会被各自国内的强劲需求保护，不会受到美国次贷市场崩溃的严重影响。例如，在2008年9月，德国财政部部长皮尔？施泰因布吕克（Peer Steinbrueck）宣布：“本轮危机完全是美国自身的问题。七国集团的财政部部长也支持这一观点。”许多政策制定者都不清楚美国和欧洲的金融业联系已变得多么紧密。
随着世界经济的快速扩张，全球失衡问题日趋严重，东亚出现巨额经常账户盈余（欧洲也有程度稍小的盈余），美国则出现巨额赤字。人们对于全球失衡的重要性持有相去甚远的观点。弗雷德？伯格斯滕（Fred Bergsten）和米兰达？扎法（Miranda Xafa）等经济学家把失衡视为全球经济稳定的威胁。在美国国会的听证会上，伯格斯滕作证说：“全球失衡或许是目前对美国和世界经济持续增长和稳定的最严重威胁。”本？伯南克等人则把失衡视为发展中国家金融市场不发达的自然结果，这导致了对美元定价的金融资产的需求膨胀，但他并不认为这意味着对全球经济的主要威胁。
其实，对全球失衡和美国房地产泡沫应负主要责任的是美国的国内政策。2001年为应对互联网泡沫破灭而引入的宽松货币政策因为金融监管放松和金融工具创新而放大，导致了美国房地产市场的泡沫。房地产繁荣带来的财富效应，加上允许居民家庭把房屋价值收益资本化的金融创新，造成了家庭的过度消费和超额负债。快速增加的家庭负债以及因伊拉克战争和阿富汗战争而增加的公共债务，导致美国出现巨额经常账户赤字。这个现象又因为美元作为储备货币的地位而持续下去。
事后看来，为应对2001年互联网泡沫破灭引发的衰退而采取的宽松货币政策走得太远也延续得太久。还有，美国贸易逆差在2003年后成为政策制定者日益关注的关键议题，假如此时的政策制定者能认识到美国的需求过剩在进口扩大中的作用，而不是指责其他国家，原本可以有更对症下药的政策措施来解决全球失衡的真正根源。这样，就可以提前很长时间防止美国的房地产过热，加强金融监管，从而避免全球危机的爆发，或至少能减轻其危害。
危机的爆发、演进和后果
2008年9月，全球金融危机随雷曼兄弟破产而爆发，那次破产在很大程度上是抵押贷款和衍生产品的不断违约所致。由此引发的金融危机导致市场上对私营部门的信贷急剧萎缩，利率水平飙升。随着更多的美国金融机构陷入困境，股票市场、国际贸易和工业生产都受到波及，其效应扩展到其他发达国家、新兴市场和发展中经济体（见图1-2）。随着全球的真实增长率显著降低到预测水平以下，发达经济体陷入衰退。只有中国等亚洲发展中国家还保持了较为强劲的增长。
以多数指标测算，本轮危机所达到的程度都是现代经济史上从未有过的。两位知名的经济历史学家巴里？埃森格林（Barry Eichengreen）和凯文？奥罗克（Kevin O’Rourke）将本轮金融危机与20世纪30年代的“大萧条”做了类比，全球总产出和贸易额大幅下滑，失业率飙升，股票市场急剧下挫。
危机是由美国房地产泡沫破灭所触发，2007年第二季度，美国房产价格才出现急剧下跌，但自2005年以来，房产价格的增速便已放缓。美国的房产价格是在20世纪90年代后期开始快速提高的，随着贷款发放标准的放宽，越来越脱离经济基本面，2006年4月价格达到顶峰。在美联储收紧货币政策后，银行停止向次级抵押贷款（即所谓的“三无”贷款，在不需要借款人收入证明材料的情况下发放）提供优惠利率，并开始坚持让借款人偿付债务。随着房产价格继续下跌，抵押贷款的逾期、冲销和违约现象大幅增加。违约的抵押住房被没收出售，加剧了房地产市场已经出现的快速滑坡。受住房存量过剩加剧的警告，在市场上过度扩张的银行急剧压缩新的抵押贷款。随着房产价格继续下跌，越来越多采用可变利率抵押贷款的借款人出现违约，进一步增加了那些通过担保债务凭证（collateralized debt obligation，CDO）等新工具持有证券化次级贷款的金融机构的风险。
随着担保债务凭证市场的基础被动摇，这些与违约相关的工具和资产价格大幅下挫。参与这些金融工具交易的对冲基金的杠杆率变得极高，最危险的机构的债务/股本比率高达20∶1。例如，到2007年夏，曾经在高度缺乏流动性的次级担保债务凭证类产品中有数十亿美元投资的贝尔斯登公司运营的两家对冲基金，很快就损失了绝大部分价值。各银行的应对办法是撤销对冲基金用来为担保债务凭证的产品融资的短期贷款。这两家基金随即崩溃，并预示了数百家对冲基金和其他机构的命运。它们都属于影子银行体系，发挥着银行的功能，但不像银行那样接受监管，例如共同基金和货币市场共同基金。
出现严重危机的首批迹象是在2007年后期，抵押贷款违约的增加导致了两家国际银行破产：德国的IKB工业银行（IKB Deutsche Industriebank）和英国的北岩银行（Northern Rock Bank）。为此，加拿大、欧盟、瑞士和美国的中央银行在2007年12月宣布了一项计划，给银行业提供至少900亿美元的短期融资。很快，欧洲中央银行又向金融体系增加了5 000亿美元注资。
2008年3月，贝尔斯登公司申请破产，被JP摩根公司以不足其危机前价值1/10的价格收购。危机在2008年9月全面爆发，当时，美林、雷曼兄弟以及美国国际集团（AIG）和哈里法克斯银行（HBOS）都申请破产，主要是由于它们在房地产市场的巨大损失。这些银行的杠杆率都极高，即使是房地产市场上的小幅下跌也令它们不堪一击。雷曼兄弟的破产是美国历史上最大的破产案例，随着该公司的崩溃，资产负债表的不确定性导致银行间的借贷风险急剧增加，各金融机构之间的信贷往来突然中断。信贷的突然中断继而触发了流动性危机和挤兑现象，导致2008年的伦敦银行间拆借利率（London Interbank Offered Rate，LIBOR）和隔夜指数掉期（overnight indexed swap，OIS）利率飙升（见图1-3）。
随着美国的若干大银行、保险公司和养老基金面临破产，政府迅速采取行动，投入7 000亿美元救助，以阻止金融体系的全面崩溃。为鼓励银行重新开始相互借贷并向企业和消费者提供贷款，美国国会通过“问题资产救助计划”（Troubled Assets Relief Program）授权财政部担保或购买最多价值7 000亿美元的商业或住房抵押证券及相关的金融工具。为帮助全球最大的保险公司美国国际集团摆脱流动性危机，给金融机构重建信用，美联储把有效利率水平降低到接近0的名义水平。在雷曼兄弟破产后很短的时间内，政府就接管了房利美和房地美，这两家机构在二级抵押市场上销售的抵押证券也使它们陷入了财务困境。
金融危机严重打击了实体经济。在繁荣时期持续增长的消费信贷趋于枯竭，有扩张计划的公司无法筹措资金。在全世界范围内，给新项目提供贷款都变得十分危险，新创企业的数量锐减。
美国的经济衰退发端于2007年12月，持续了18个月，增长率最终开始提高，但依然迟缓乏力。美国的总债务在危机前约为国内生产总值的62%，到2010年已接近约94%，这在很大程度上反映了危机引起税收收入的显著下降。所有产业部门的需求在2008 年9月后都出现下跌，对产品的需求比对服务的需求下滑幅度更大。消费者对未来缺乏信心，推迟购买耐用品和度假，导致零售额大幅下降。汽车产业受到的打击尤其巨大，产能利用率下降到历史最低的不足40%的水平。大多数汽车生产商都不可避免地走向重组，许多厂商还申请破产。克莱斯勒公司和通用汽车公司于2009年年中申请破产时，美国财政部出面救助，成为股份持有人，这是2009年通过的总额达到7 870亿美元的财政刺激方案《美国复兴与再投资法案》（American Recovery and Reinvestment Act）的一部分。
美国的就业数据同样急速下降，但不同产业部门、技能和州所在地的就业下降情况各不相同。全国总共减少的岗位超过810万，接近总就业量的7%。建筑业和耐用消费品受到的打击最为严重，在周期的最低谷，建筑业的从业人数比衰退初期减少了近30%。在房地产泡沫更严重的州以及已属夕阳地带的州，由于主要雇主是制造业厂商，下跌幅度更为显著。缺乏技能的员工主要在受危机影响最大的产业就业，如建筑业、休闲产业和交通业，失业情况尤其严重。长期失业在总失业中所占的比重也达到历史新高。
美国的经济衰退很快向其他发达国家蔓延，然后波及发展中国家，引发了对萧条的普遍担心。从以下统计数字可以看到本轮危机的严重程度：2009年，全球总产出下降了1.9%，其中高收入国家下降了3.4%（日本为5.2%，英国为4.9%，欧盟为4.3%，美国为2.6%）。新兴市场经济体的国内生产总值增速下降到约0.5%，而发展中国家还停留在4%的比较强劲的高度。世界贸易额在2009年比2008年下降了近50%。另外，股票市场崩溃，全球失业现象剧增，在危机前失业水平原本就比较高的西班牙和希腊，失业率甚至超过15%。
全球经济放缓暴露了很多问题。曾经出现房地产繁荣的各国（如爱尔兰和西班牙）和危机前就有大量财政赤字的国家（如希腊和葡萄牙）如今正在主权债务危机的边缘挣扎，要求欧洲中央银行和国际货币基金组织加以援助。欧元区的主权债务危机对世界经济具有潜在的灾难性影响。
危机如何蔓延到全球
本轮危机通过多个渠道向全球蔓延。第一个渠道是货币市场，雷曼兄弟在2008年9月15日破产，其短期债务变得一文不值，这在投资者中造成恐慌情绪，为商业票据市场融资的货币市场基金出现资金逃离。由此就加剧了人们对违约风险的担心，将全球金融市场拖入恐慌。随着各国中央银行为金融体系积极注入流动性，商业银行才开始降低贷款利率。
第二个渠道是贸易。贸易伙伴之间广泛使用信用证和商业票据，在交易商品抵达目的地之后用于支付，但在雷曼兄弟破产后，这些工具失去了效力，结果导致全球贸易陷入停滞。在2009年年初的危机高峰，中国和德国的出口额比前一年下跌了30%，新加坡下跌了37%，日本的下跌幅度更是达到45%。
第三个渠道是汇款。虽然全球的汇款总额仅有少量下跌，但某些工人群体的汇款量却大幅下降，尤其是在美国建筑业工作的中美洲移民的汇款。许多人因为危机被解雇，完全停止向家乡汇款，导致他们的祖国的总需求和国内生产总值增长萎缩。
随着发达国家的需求骤减，危机还因为国际大宗商品的价格大跌而蔓延，尤其是石油，这使石油出口国也陷入财政危机。石油价格在2009年下跌到每桶40美元，与2008年每桶110美元的实际价格（2005年美元不变价）相比直线跳水。而在危机爆发前，大宗商品价格的上涨曾经与金融市场的崩溃一起加剧了发达国家的经济衰退。宽松的货币政策导致投资需求从美国国债向外转移，也刺激了大宗商品价格在危机前的暴涨。大宗商品市场的供求紧张状况和利率水平的下降制造了将大宗商品转化为投资资产的错误动机。
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